希臘圖棄用歐羅以自救

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五月六日，希臘大選。也許自古希臘雅典實踐民主選舉以來，從未有過如此全球矚目的希臘大選。此次大選結果，將影響歐洲甚至世界的經濟發展和金融穩定。大選 以後，因左翼政治力量擡頭，希臘政壇無法達成共識，貫徹曾向歐盟承諾的緊縮政策。世人恐怕新政府拒絕達成歐盟諸國的貸款條件，希臘退出歐羅區的警告即此起 彼落，金融市場因而波濤洶湧。

有論者以爲，希臘應該背城借一，棄用歐羅，改用原有貨幣。甚至效巴西的故智，設立新貨幣，讓新貨幣對歐羅大幅貶值，重拾其出口競爭力，借此恢復經濟增長。 此論有兩大疑難。第一，重新啓用舊幣或發行新幣（姑且簡稱「希元」）並對歐羅貶值，將衝擊其國之經濟，會否未見其利先見其害？第二，就算其國能抵禦貨幣貶 值所產生的衝擊波，希臘本身是否能製造出足以扭轉困局的出口產品或服務？本文試論之。

先論棄用歐羅所產生的衝擊波。假如啓用「希元」，希臘政府必須為「希元」定出官方兌換率，在啓用「希元」當天，把所有按歐羅記賬的金融資產和負債（包括銀 行存款）轉換成以「希元」記賬。由於成立「希元」的目的是促使希臘的貨幣對歐羅和其他主要貨幣貶值，刺激出口。因此，此子烏虛有的「希元」尚未誕生，世人 已對其產生貶值預期。當「希元」正式出臺，因「自我實現語言」的效果，其貶值幅度可能超乎想象。希臘的資產持有人和債權人，決不會坐以待斃。因此，他們在 希臘政府正式確認啓用「希元」以前，爲了逃避風險，必然千方百計將其資產調離希臘。需知此資產逃亡潮，必發生在希臘政府決定啓用「希元」之先，此乃第一波 因棄用歐羅而產生的衝擊。

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由於希臘政府實際上已經破產，連應付發薪所需，亦必須向盟國舉債。因此，希臘政府欲啓用「希元」，其中央銀行必須先為「希元」籌謀外匯儲備。如此「希元」 方具有流通貨幣所必需的信譽。而上述第一波資產逃亡潮，將導致資金流出希臘的金融體系。同時，若希臘決定離開歐羅區，歐盟諸國將不會繼續積極協助其渡過財 政難關。此兩者相加，必嚴重削弱希臘建立充足外匯儲備的能力。若希臘政府未能成功阻止資產逃亡潮，或根本不能建立其必需的外匯儲備，「希元」將不可能誕 生。

現假設希臘政府真有能耐建立必需的外匯儲備，並挨過了第一輪衝擊波。若「希元」誕生以後，希臘政府讓其自由貶值，將馬上引發輸入式通脹，即是因「希元」超 常貶值而導致進口商品和服務大幅提價。同時，因「希元」超常貶值，政府和私人機構將無法償還仍然以歐羅記賬的外債。希臘將再次賴債，其後果是公營體系和私 營經濟皆無法以合理利率融資。更大的麻煩，是產生流動性危機，引發希臘本土銀行發生擠兌，銀行因而接連破產。至此，希臘的經濟和社會將分崩離析。由於此危 機顯然易見，故此有理由相信，希臘政府會干擾、甚至直接控制「希元」匯率，避免發生上述的經濟災難。

若「希元」匯率受官方限制，則肯定其官方匯率將脫離市場。除了在理論上官方根本無法讓其定價跟市場一致此學術原因之外，實際上，官定匯率的目的，乃防止上 述的超常貶值。故此，官方匯率定價多會偏高。官方干擾或控制匯率的直接後果，乃衍生地下外匯市場（簡稱黑市）。預期在啓用「希元」初期，黑市的兌換率將比 官方匯率低。因此希臘的出口商將傾向利用黑市，把從出口所賺的外匯收入，按黑市較高的匯率兌換成「希元」，支付其國内成本。另一方面，其盈餘將以外匯方式 （例如歐羅），經黑市存放在國外安全的地方。至於希臘的進口商，因官方市場的匯率較高，他們可以較少量的「希元」兌換成同量的外匯，故此他們將傾向使用官 方外匯市場，從希臘的銀行系統中購買外匯，匯出國外購買進口貨品和服務。若上述推理離事實不遠，希臘所持外匯將從其銀行系統經進口商流出國外；而出口商賺 取的外匯盈餘，卻因黑市交易的關係而未能全數流返希臘的金融系統，結果或導致外匯淨流出，削弱「希元」的信譽基礎。若此，「希元」的信譽基礎將越來越薄 弱，因而導致實際購買力下降。一方面「希元」發生實質貶值，另一方面面對必然的輸入式通脹，希臘發生惡性通脹的機會極高。到時希臘大部分的受薪階層將民不 聊生，社會和治安問題將無日無之。

而且，根據上述推理，官方匯率偏高將導致「希元」貶值幅度不足（相對市場而言）。希臘的出口商將無法避免應市場所求自動降價，以補償「希元」高於市場價值 的缺口。本來啓用「希元」的目的，是以忍受進口價格上升為代價，強化出口以達到經濟增長。結果，卻可能因官定匯率偏離市場兌換率，而導致出口價格受壓。若 此，出口對國民生産總值的貢獻將難以確定，而啓用「希元」並通過貨幣貶值提振出口的效果將大打折扣。

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就算上述推理完全錯誤，啓用「希元」並未構成超常貨幣貶值、或惡性通脹、或流動性危機，「希元」對歐羅貶值是否能提振出口，仍需視乎希臘的實際生産力。根 據顧問機構麥健時一份近期的研究報告(Trading myths: addressing misconceptions about trade, jobs and competitiveness, McKinsey Global Institute, May 2012)，發現希臘自一九七零年起一直受貿易逆差所困。從一九九三年至一九九七年之間，希臘的平均貿易逆差，乃當時國民生産總值的負百分之四。自從一九 九九年採用歐羅後，希臘的貿易逆差進一步上升，直至在二零零八年達到頂點：當時希臘的貿易逆差達到國民生産總值的負百分之十一。再往後，因希臘發生經濟危 機，進口驟降，故此貿易逆差漸次下降至二零一一年的負百分之六點三（估計數值）。希臘的主要淨出口地區是北歐和歐洲大陸，而淨進口地區是美國和南歐。

麥健時報告發現，在加入歐羅區前後，希臘的天然資源和工業產品進口值皆高於其出口值，即是在天然資源和工業生産環節皆錄得淨貿易逆差。只有在勞動力密集的服務業上，希臘才錄得貿易順差。而且，希臘乃歐洲諸先進國中最依賴勞動力密集服務業出口的國家。由此可見，希臘基本上依靠旅遊業和運輸業創造外匯收入，其 工業生産力十分落後，必須依賴進口，經濟體質十分弱。由此可見，就算啓用「希元」，並對歐羅及其他主要貨幣貶值，其刺激能力實在有限。反過來，啓用「希 元」所引起的風險，反而會窒礙希臘的旅遊業發展，進一步打擊希臘的經濟復甦能力。

從上所論，希臘退出歐羅區，企圖置之死地而後生乃一廂情願，可謂水中求月。希望希臘的政客能擇善而從，切莫害己害人。mysina