人民币汇率快速回升的原因

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彭博资讯，中金公司研究部

　　正文

　　人民币汇率快速回升的原因

　　人民币的快速回升并不让人意外，在12月我们的点评《多因素推动人民币汇率收复7.0》中提到，尽管人民币汇率四季度的升幅可观，但推动人民币回升的三大因素在短期仍可能继续演绎并让人民币进一步惯性冲高。我们认为，人民币汇率在新年前后的升值仍与去年末的几大支持因素有关。

　　中国经济的修复速率可能快于预期 中国经济修复快于市场预期可能是人民币汇率近期回升的重要原因。在第四季度，虽然市场对于疫情优化后的中国经济修复总体持乐观态度，但在12月主要城市感染情况快速攀升时，外界的一致预期是中国经济可能会遭遇一定的短期阵痛。从海外国家经验看，疫情感染率从快速攀升到回落基本会经历3个月左右的时间。因此，市场一般认为中国经济仍可能在2023年第一季度受到疫情传播的严重扰动。但从实际情况看，中国本轮疫情的达峰和回落的时间跨度比海外经验更短。这或许意味着中国经济修复的速率可能会快于市场此前的一致预期。从具体数据上看，百度搜索指数中“发烧”的热度在12月中下旬达峰后已经回落到12月初的水平，这表明从全国的维度看，疫情的相关扰动正在快速减弱。从我们跟踪的数据看，主要城市的地铁客运量都从今年四季度的低点开始快速反弹。其中，北京、广州和深圳的客运量在1月2日已经恢复到了正常水平的一半以上（图表2）。国家邮政局跟踪的数据显示[1] ，今年元旦假期，全国快递业揽收和投递快递的数量均较2022年同期增长10%以上。经济活动的快速恢复给予了中国资产乃至人民币汇率更多溢价。这与此前中国将新冠感染乙类乙管和与中国香港更快实现通关的消息一道，成为了人民币汇率得以在一篮子货币中走势领先的重要支撑。

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季节性的强势 季节性强势也是人民币汇率在跨年的几个交易日走强的原因之一。在过去的6年，人民币对兑美元在11月、12月和次年1月平均会走强700、800和1000点左右（图表3）。出口商的季节性收汇与结汇的行为在农历春节前的几个月通胀会使得人民币汇率走强。更有意思的是，在年度交替的几个工作日，人民币的季节性规律往往更为突出：在2021年12月31日，人民币汇率从6.37升至6.34，实现了近一个月以来首次对6.35的破位；在2021年的首个工作日，人民币对美元从6.51升至6.45，单日近600点的升幅是跨年前后两个月内最大的；而在2019年的12月31日，人民币汇率也有近300个基点的升值表现。岁末年初的时点，季节性出口结汇的需求所带来的市场影响往往会被偏弱的市场流动性所放大，从而引起较为显著的波动。

　　美元指数的相对水平 美元指数虽然有所反弹，但其绝对水平与2022年6月相当。彼时的人民币对美元汇率在6.7-6.8之间。虽然，美指与人民币汇率并非一一对应的关系，但市场交易者难免会将二者做横向比较。因此，在他们的眼中，人民币汇率就存在了一定的“补涨”空间。从人民币对一篮子货币的角度看，CFETS指数和SDR指数都已经回到了2021年下半年的水平（图表4）。这意味着人民币对一篮子货币已经回到了比较合理的水平。在中国经济预期好于其他主要发达国家和发展中国家的背景下，人民币对一篮子货币出现一定程度的反弹是相对合理的。